核心观点

（1）业绩层面：年报和Q4单季业绩接近预告上限，Q4单季基本维持Q3的高盈利水平。主要由于主产品价格稳健，而黄原胶及其他副产品价格强势。


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（2）未来核心看点：主业方面行业格局集中、资本开支明显减缓，较高盈利水平有望维持；公司有望借新产品布局维持持续增长。同时，公司分红率维持较高水平。

事件

公司发布2022年报：2022年公司实现营收279.37亿元，同比增长21.14%，实现归母净利44.06亿元，同比增长83.42%。

对应公司Q4单季度实现归母净利9.63亿元，环比+10.89%，同比-5.98%；单季度实现扣非净利8.36亿元，环比-2.15%，同比+8.83%。

简评

22全年及单Q4盈利维持高水平，黄原胶及副产物贡献较为明显全年而言，公司年报归母净利更接近此前预告区间上限（40-45亿元）。由于产能扩张、产品维持相对景气，公司取得了有史以来的最好业绩水平：产能方面，公司吉林三期赖氨酸产能持续释放；价格方面，22年味精均价（中国市场味精均价）约为10325元/吨，同比+16%，明显增厚利润；虽然饲料氨基酸的价格价差水平同比都有所回落（赖氨酸-2%、苏氨酸-14%），但应注意到黄原胶有极佳盈利表现：据公司年报，2022年黄原胶均价同比上涨达到83%，显著贡献利润增量。此外2022年玉米蛋白、玉米纤维等副产物价格有明显产物，虽然公司未披露详细细节，但据年报，公司大原料副产品22年实现营收52.46亿元，同比增长42.11%；实现毛利率36.46%，同比+13.07pct。也可看出此处贡献利润增量同样可观。

单四季度而言，公司Q4归母净利基本维持了前三季度的优异表现。主要由于公司主要产品味精、赖氨酸、苏氨酸价格基本均与Q3持平（分别环比+3%、+1%、-3%）。

利润分配方面，公司除股份回购外，将延续高分红：据公司年度利润分派方案，除回购外，公司拟向全体股东每股派发现金红利0.4元，共计派发红利12.17亿元，占22年合并报表归母净利的48.06%。以当前（23年3月7日）市值计算，分红率约为4.0%，延续了一贯的高分红政策。

我们预测公司2023、2024、2025年归母净利预测分别为44.24、51.41、54.81亿元，对应PE分别为7.0X、6.0X、5.6X，维持“增持”评级。

风险提示

（1）行业盈利水平提升背景下、行业竞争加剧的风险：目前除梅花自身外，行业其他大型企业尚未公布围绕味精、赖氨酸、苏氨酸这三大主要产品的扩产计划。但在近两年行业盈利转好的背景下，不能排除已有玩家或潜在进入者的进一步扩产计划。如有，则可能使得行业盈利水平趋向恶化。

（2）黄原胶盈利水平、可能下行的风险：需求拉动之下，黄原胶价格在2022全年有明显上涨，目前价格水平明显高于历史一般水平，可能存在下跌风险。

（3）原材料价格波动风险：公司主要产品原料均为玉米，且玉米在成本结构中的占比均较高。如果玉米价格发生大幅度波动，可能导致公司利润率水平的大幅波动。


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