股票投资是要用望远镜看未来，而不是用后视镜看过去。今年以来，经济数据震荡回升，经济复苏进程偏慢，但已经充分反映了各种悲观预期的股市，接下来是否会存在更加乐观的前景呢？

股市存在行业反转机会，有的“近在眼前”

经济和政策的三个重要预期差显示，市场忽视了一些正面因素：一是尽管市场对房地产预期悲观，但稳地产政策持续发力，地产逐渐走出谷底；二是疫情冲击缓和快于预期，我国实施扩大内需战略，稳增长政策并没有在疫情后退出；三是海外加息对国内流动性的掣肘减弱，央行一季度再次降准呵护流动性，美联储加息结束的时点也早于年初市场预期。


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鹏扬基金资深绝对收益风格基金经理吴西燕具有17年证券从业经验(包括6年公募基金管理经验)，还曾任著名海外投资机构中国区股票总监。作为鹏扬均衡成长(A类017702，C类017703)拟任基金经理，吴西燕对消费、金融等行业的研究尤其擅长，期间覆盖了大量的行业和公司，对很多公司长期跟踪研究，能够在较合理价格买入未来景气向上的行业和公司。“基于上述三个正面预期差，股市正在进入‘人弃我取’的阶段，有的机会已近在眼前。”吴西燕称。

短期的下跌，可能是A股在起跳前一次习惯性的深蹲蓄力。从历史对比来看，2013、2016和2019年，历史上历次由跌转涨的第一年，股市均会在中段出现一个季度左右的明显回撤，但即使后续经济验证不及预期，下半年依然会出现第二波上涨。“可以类比2013年2-6月、2016年4-5月、2019年4-7月的调整，中期回撤调整接近结束，拐点在经济重新向上时刻。”

基于今年经济三季度复苏再次反转、企业盈利修复将带动市场热情的逻辑，吴西燕认为各个板块或将均有表现，诸如受益于经济复苏的消费，信贷需求持续回升的大金融，受到产业政策支持的高端制造等等，分布均衡。此外，在吴西燕重点关注的行业中，有一些行业近期存在基本面反转的机会。

今年一季度，我国服务业增加值同比增长5.4%，比上年四季度加快3.1个百分点。我国居民消费需求集中释放，社会消费品零售总额114922亿元，同比增长5.8%。“在服务业回升叠加暑期旺季即将来临，消费场景丰富，细分领域机会包括乳制品、啤酒、白酒、休闲零食，纺织服装，家具家电等地产链，机场景区等旅游出行链。”

吴西燕认为，国内经济动能恢复的另一个机会是电力需求回升，今年全社会用电量有望呈现环比逐季改善态势。我国已提出2030年碳达峰、2060年碳中和的发展目标，风光建设成为实现目标必由之路，然而风光发电出力不稳将增加电网负荷。 “在此情况下，火电、水电调节作用凸显。从企业盈利能力看，燃料价格的回落带来的火电成本端改善预期可能依然明确；过去的2021-2022年均为枯水年，国家气候中心预计2023年即将迎来厄尔尼诺年，带来我国南方流域的降水增加，利好水力发电，水电公司折旧到期、财务费用下降，水电成本也会进入下行通道。” 吴西燕说。

农林牧渔当中的养殖、动保行业也是吴西燕认为会有显著机会的行业。她预计 2023 年猪价波动或相对较小，但成本管控优秀的企业仍可维持盈利。未来随猪价中期回暖，板块盈利有望向好。“另外，从 2023 年主要动保企业公布的一季报来看基本面修复主要表现为收入和利润同步增长。长期来看，下游规模化进程以及宠物赛道开拓持续预计仍将推动动保市场扩容。”

多次“人弃我取”，成功挖掘牛股

2018年1季度，吴西燕通过研究发现轮胎行业在快速去产能，大量中小企业退出，通过对管理层、研发投入、产能布局、战略制定、市场营销策略等方面的深入比较，她发现了一家优秀公司。“公司当时估值处于12倍PE, 我们判断未来3年公司可获得15%-20%的利润增长，估值具备性价比，买入，当时几乎没有卖方覆盖，全年进行了不下20次的公司调研和专家访谈。”

值得一提的是，在吴西燕持有这家公司股票的3年多时间里，这家公司经历了欧盟对中国轮胎的反侵销、2018年的熊市、美国对泰国轮胎加征关税等一系列冲击，无数投资者中途下车，但股票上涨的格局并没有改变，吴西燕拿到了2021年公司盈利周期的高点。

对此，吴西燕表示，能够长期持有这只股票的原因是持续跟踪使得对企业价值和行业格局的理解足够深入：“在3年多的时期内，这家公司的业绩增速一直超过了我买入时的预期，海外产能布局获得超预期回报、公司前瞻的研发和品牌投入打开了配套端的市场、国产替代的投资逻辑兑现，公司在二级市场的投资交流也不断进步。”随着二级市场投资者越来越多的广泛关注和公司超预期的业绩兑现，这只股票的估值一度从当初的12倍PE提升到高点的30倍，叠加盈利增长，实现了200%多的涨幅。

国内有一家工业自动化控制行业的龙头公司，长期以来一直是外资的重要持仓。但在2019年3季度行业景气低谷，很多外资受不了长达2年的业绩低于预期，纷纷选择了卖出。吴西燕在买入之前曾持续跟踪1年多的时间，在2019年4季度公司估值已经跌到30倍历史估值区间的下限，但业绩没有反转迹象，她选择继续等待。

机会在2020年来临。随着海外制造业放缓，中国装备制造业在全球贸易中的竞争力提升，带给公司超额的进口替代订单，公司也在业绩低谷期完成了3年的内部管理变革，开始向规模要效益，这一年的1季报超预期，吴西燕在32倍PE处大量买入，在后面持续4个季度里，这家公司的业绩持续超预期，股票大幅上涨。

相比于这些超预期成长性业绩爆发带来的机会，吴西燕在自己熟悉的行业内选择稳健绩优公司投资，更是十分擅长。从选股逻辑来看，吴西燕尤其喜欢通过产业趋势的变迁来选股，“比如消费股，我会长期跟踪消费趋势、数据和渠道的变化，对看好的公司市场风口来临时，在合理的价格和时点买入。”

一个典型的例子是投资者们十分熟悉的乳品。吴西燕通过长期对乳制品行业的跟踪与研究，判断乳制品行业的中长期拐点将显现，消费者的习惯逐渐偏向低温奶。“2022年底，乳品行业的机会从常温奶逐渐转向低温奶，即使是细分领域的龙头公司，通过调仓也能产生超额收益机会。我们判断未来3-5年有的企业有望迎来每年复合20%的增长。”

通过对零食行业新型销售渠道的早期挖掘，吴西燕还注意到一家新公司。“通过调研我们发现这家公司通过各细分渠道特征进行产品线梳理，为各渠道打造最适配的产品库，通过一系列的改革，公司产品动销能力与渠道扩张能力显著增强。今年很有可能出现业绩和估值的戴维斯双击。”

买赚钱的公司，均衡持仓，降低波动

吴西燕十分坚定地认为，股票投资的收益最终来源于公司的盈利增长，因此她执着于通过基本面分析和自下而上的个股选择来寻找投资机会。“聚焦于优质的、能赚钱的公司，这是股票投资收益的土壤。”

在建仓策略会上，吴西燕倾向于避免持股集中度过高，前10大公司约占持仓的30%-40%，组合一般保持40只左右的个股。“如果集中持股在一两个行业上，对投资者择时交易的要求较高，波动容忍度较大，普通基民很难驾驭。通过相关度较低行业的组合投资，降低组合波动，不做极端的行业配置和高集中度持仓，体验会更好。”

吴西燕进一步解释说，通过长期深入的行业和个股研究跟踪，可以提高选股的胜率，积小胜避大亏。“持仓低集中度有利于做长期投资，在个股有意外大幅下跌时，组合承受力更强。能够部分平衡资产和负债的匹配问题。”

展望6月下旬至三季度的建仓节奏，吴西燕表示，市场除个别热点板块外，整体估值处于历史较低分位数，系统性风险不大，同时随着经济的复苏兑现，市场信心和流动性将逐步改善。在6-7月建仓阶段，预计以低估值的消费、金融和顺周期板块为主。吴西燕测算指出，当前消费估值多数集中在20-25倍 的PE水平，是历史上比较低的位置，具有相当的买入性价比；如果市场因为TMT吸金导致估值进一步下跌，在20倍 当年动态PE的位置买入，看一年的持有维度，收益预估也非常可观。

随着Q2上市公司业绩增长兑现，吴西燕认为市场中期将回归经济复苏驱动的业绩主线，可以重点配置银行、建材等低估值板块。“尤其是重点配置中特估，在未来业绩改善空间大、持续性强的公司中进行选股。此外，考虑到科技可能是长期政策的支持方向，视建仓的股价位置，少量仓位会配置在科技上。”

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