信心比黄金重要，形势比人强。下半年中国经济、政策、市场，可能都需主动营造有利的态势。


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熊园 /文

2023年下半年中国经济和资产价格将围绕六大均衡展开：

其一，疫情优化与消费修复的均衡。上半年消费总体疲软，指向居民收入增长放缓的制约明显，储蓄释放效应也比较有限。往后看，直接“发钱”、降低个税等短期效果最为明显的这类政策应较难推出，这也预示下半年消费可能很难本质改善。

其二，地产放松与地产修复的均衡。4月以来中国经济超预期下行，地产弱是主要拖累。归因看，近几个月地产景气仍差，既和居民收入增速下滑、预期不稳定等短期约束有关，也和房价预期悲观、人口下滑等中长期约束有关。往后看，我们预计下半年房地产有望差异化放松（北上广深等核心一二线城市），但实际修复效果仍需“边走边看”。

其三，中国经济触底回升（内需）和全球经济逐步衰退（外需）的均衡。对比上半年中美经济实际表现，中国经济属于“非典型”回升（升而不强）、且通胀持续低位，美国则属于“非典型”衰退（退而不弱）、且通胀仍居高位。从1-5月的贸易数据来看：进口持续低位、表明内需不足；5月出口再度转负，韩国、越南等周边国家出口已连续多月两位数负增长，指向全球外需疲软。我们倾向于认为，当前美国经济表现有韧性，主因货币紧缩、银行危机影响具有一定时滞，中性情形下，后续美国经济仍将逐步进入衰退区间，只不过衰退程度大概率会较温和。

其四，政策手段和政策效果的均衡。客观看，2023年以来不少政策的落地情况并不显著，比如2022年年底中央经济工作会议提出“大力提振市场信心，2023年各项工作要从改善社会心理预期、提振发展信心入手”，并对支持民营企业、平台经济等有了明确部署，然而2023年上半年并未看到真正“重磅”的相关政策。此外，不少政策虽有放松、但实际约束仍多（比如房地产），这在很大程度上导致政策效果不太明显。

其五，短期目标和长期目标的均衡。就GDP增速而言，2023年5%左右的目标大概率能实现。然而，考虑到目前就业压力大、居民信心回落（一季度居民储蓄意愿为58%，仍处于历史高位附近）、地方政府债务压力大等现实问题，政策可能需要更加注重短期目标和长期目标的均衡，尤其是经济总量和结构转型的关系。

我们倾向于认为，短期内仍应保持经济增速在较高水平，短期内仍应把房地产、基建等作为经济增长的“稳定器”，短期内仍应通过“中央加杠杆”等方式适当缓解地方政府债务压力。与此同时，一些可能带有约束性质的中长期政策应暂缓推出，比如房地产税，等等。

其六，地缘博弈与中美关系的均衡。俄乌冲突已持续一年多，至今仍未见结束的信号； 5月以来中美沟通机制也有所加强。我们认为，中国面临外部环境将是“风高浪急甚至惊涛骇浪”，中美关系应难以实质缓和，美国应也不会轻易放弃在科技、意识形态等领域对中国的压制。

“信心比黄金重要，形势比人强”，下半年中国经济、政策、市场，可能都需“求之于势（主动营造有利的态势）”。势之一是中美经济周期与政策周期将延续分化、中美关系难以实质缓和；势之二是中国经济实际下行压力仍大，短期和中长期各种约束凸显，结构转型应需稳住总量。总体看，下半年可能需要我们更加主动应对、更加积极有为。

短期看，鉴于近期“一批政策措施”有望陆续出台，应会有助于修复经济增长的预期，对应债券利率可能短期调整压力，价值类和周期类等权益资产也可能有短期机会。整个下半年看，大环境还是“资金面宽松+企业盈利欠佳”，对应权益类资产应还是结构性为主、成长风格可能也会相对占优，债券利率在短期可能的调整之后、大趋势应还是更易下行。

（作者为国盛证券首席经济学家）

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