12月金融数据呈现“企业长贷大幅同比多增、居民信贷需求受抑制、债券发行明显减少”的特征,社融底部或已现。对公中长期贷款的高增,是在疫情冲击下贷债“跷跷板”效应、政策驱动共振所致,实体经济市场化需求偏弱态势尚未完全扭转。

本刊特约作者 文颐/文


(资料图)

2023年1月10日,央行公布了2022年12月份的金融统计数据,数据显示,M2同比增长11.8%,增速较11月末下降0.6个百分点;M1同比增长3.7%,增速较11月末下降0.9个百分点;新增人民币贷款1.4万亿元,同比多增2700亿元;新增社会融资规模1.31万亿元,同比少增1.05万亿元,同比增速为9.6%,较11月末下降0.4个百分点。

12月金融数据呈现“企业长贷大幅同比多增、居民信贷需求受抑制、债券发行明显减少”的特征,安信证券认为社融底部或已现。

12月新增企业长贷1.21万亿元,同比多增8717亿元,成为信贷同比多增的主要支撑因素,主要源于政策鼓励四季度银行加大制造业中长期投放力度,要求21家银行制造业中长期贷款增速较上年末不低于30%。

银行针对房企的融资动作加速落地,一方面是监管层要求国有六大行在四季度至少增加6000亿房地产融资,在考核期的最后一个月集中投放;另一方面是各家银行在11月密集给予房企的意向性授信额度转化为实际信贷投放额。根据克而瑞的数据,12月100家典型房企的融资总量为1018亿元,同比增加33.4%,其中房企非债券融资约为606.4亿元,同比增加35.6%,债券发行额达411.6亿元,同比增加30.3%。各地加快基金项目开工建设,商业银行跟进政策性开发性金融工具配套融资,形成更多实物工作量,对基建中长期融资形成支撑。

由于12月全国大中城市集中处在疫情感染高峰,居民出行范围及消费活动受限,12月居民短贷、长贷同比分别少增270亿元、1693亿元,拖累信贷增长。展望2023年一季度,疫情过峰速度明显好于预期,居民出行意愿加强,且在监管引导之下,金融机构预计将通过丰富消费金融产品、降低消费贷利率等多项举措,进一步激发居民消费潜力。且春节一般是返乡置业小高潮,在各地因城施策及住房贷款利率动态调整机制的合力之下,前期被压制的购房需求有望逐步释放,居民信贷增长有望边际改善。

12月新增政府债券2789亿元,同比少增8912亿元,主要受2021年同期的高基数效应、2022年政府债券发行节奏前置的影响。此外,12月企业债券净融资额为-4421亿元,同比少增6641亿元,同样是社融同比下降的主要拖累因素。企业债券净融资缩量明显,预计主要由于城投债务出现诸多负面舆情,市场对城投债的担忧明显上升,特别低信用评级的城投债发行成本明显上升,加之中央及地方持续强化城投平台融资监管,地方城投融资受阻。

实体经济弱政策效应强

受到疫情影响,12月社融放缓,实体弱而政策强,宽信用政策对信贷特别是企业中长期信贷形成支撑。

政府债、企业债拖累社融继续走弱,信贷、非标形成支撑。12月社融同比增长9.6%,较上月下降0.4个百分点,12月增量为1.31万亿元,同比少增1.06万亿元,较上月下降6774亿元,社融支撑主要来自人民币信贷和表外非标,压力主要来自政府债、企业债,而进入2023年,政府债高基数拖累将缓解,而贷款、企业债和表外非标的基数均将上升,叠加春节错位对1-2月工作日的影响,社融同比影响因素或发生变化。

具体来看,12月新增投向实体的人民币贷款1.44万亿元,同比多增4004亿元,环比上月增长2906亿元。信托贷款和委托贷款分别减少764亿元和102亿元,2021年底监管大幅压降形成低基数,合计同比少减4103亿元。此外, 未贴现票据减少552亿元,同比少减 867亿元。政府债新增2781亿元,2021年年底高基数,同比少增8893亿元,仍是最大拖累。企业债券减少2709亿元,同比少增4876亿元,债市调整和广义基金赎回影响债券融资。

宽信用政策支撑信贷需求,疫情压制需求和政策拉动效应。12月人民币贷款1.4万亿元,同比多增2665亿元,同比增长11.1%,增速较上月上升0.1个百分点。受疫情影响,宽信用政策发力是信贷需求的主要支持,企业中长期贷款新增达1.2万亿元,同比多增8717亿元。在疫情的影响下,生产消费等经济活动均受到限制,宽信用拉动效应受到影响,需求端压力延续,企业和居民需求均偏弱,企业短期和居民短期贷款分别减少416亿元和113亿元,票据融资增加1146亿元,居民中长期贷款新增1865亿元。

M2、M1均放缓,企业存款同比持续少增。M2、M1同比增长11.8%、3.7%,增速较上月下降0.6个百分点和0.9个百分点,M2与M1增速差继续扩大。人民币存款增加7242亿元,同比少增4358亿元。其中,财政存款减少1.1万亿元,银行体系存款增加1.81万亿元,同比少增3803亿元。居民存款增加2.89万亿元,同比多增1万亿元,居民储蓄倾向持续增加。值得注意的是,企业存款连续三个季度同比少增,且幅度持续扩大。企业存款新增824 亿元,同比少增1.28万亿元,考虑M1增量,预计企业定期存款减少,同时非银机构存款减少5328亿元。

中泰证券认为,12月信贷增长好于预期,稳增长政策持续驱动。12月社融新增1.31万亿元,同比少增1.06万亿元,低于Wind一致预期1.61万亿元,主要是受企业债和政府债融资合计少增1.38万亿元拖累所致。存量社融同比增加9.6%,较11月同比增速环比回落0.46个百分点。11月债券市场震荡剧烈,利率上浮比较大,信用债发行出现了大规模取消。2022年和2021年财政发债节奏错位也导致政府债融资额同比降幅较大。

从信贷情况来看,企业长期贷款大幅增长,推动信贷投放同比多增。12月新增人民币信贷1.44万亿元,较往年同期多增4004亿元,在保交楼和基建继续发力的背景下,企业中长期贷款同比多增8717亿元是增长的主要原因。从表外非标融资情况来看,信托和委托贷款规模总体平稳。12月新增信托和委托贷款规模分别小幅减少764亿元和102亿元,其中信托贷款由于2021年同期到期规模较大,在低基数下同比多增3789亿元,而委托贷款同比小幅增加314亿元。

在政府债方面,受2021年财政后置+2022年财政前置的影响,节奏错位导致同比降幅较大。12月新增政府债2781亿元,较2021年同期少增8893亿元,主要是由于2021年财政后置发力奠定高基数和2022 年财政前置导致的节奏错位所致。

受11月市场利率波动的影响,企业债大规模取消发行,净融资历史最低。新增企业债融资-2709亿元,较2021年同期大幅下降4876亿元,为历史最低值。主要是由于11月债券市场震荡剧烈,利率上浮比较大,因此信用债发行出现了大规模取消。股票融资规模边际放缓,12月股票融资新增量1485亿元,较2021年同期少增590亿元。

12月新增信贷规模略高于市场预期,新增1.4万亿元,较2021年同期多增2700亿元; 高于Wind一致预期的1.24万亿元。信贷余额同比增长11.1个百分点,增速环比小幅扩大 0.1个百分点。企业中长期同比大幅多增,连续5个月同比多增。背后依然是政策的积极发力,拉动了地产(金融支持地产16项措施)、基建(政策性开发性金融工具)、制造业(设备更新改造再贷款)等多领域信贷的投放加量。

受疫情影响,消费贷和按揭贷款需求边际略微降低。12月居民短贷、中长贷分别净新增-113亿元和1865亿元,较11月环比降低638亿元和238亿元,预计主要是由于疫情在月初放开,短时间内造成大量感染,导致居民需求短期降低。

M1与M2剪刀差扩大,表明居民储蓄意愿仍较强。 12月M0、M1、M2同比分别增长15.3%、 3.7%、11.8%,较上月同比增速变动幅度分别为1.2个百分点、-0.9个百分点、-0.6个百分点。其中,M2-M1为8.1%,增速差较前值7.8%边际继续走阔。居民端储蓄意愿仍较强,或因为疫情影响导致居民预防性储蓄增加,同时理财净值回落也进一步推动居民存款需求。

对公中长期贷款高增背后

为什么在疫情、冬季、票据零利率下,12月对公中长期贷款实现了脉冲式增长?

在2022年12月份金融数据披露之前,市场对于信贷景气度普遍预期偏悲观,Wind给出的一致性预期均值为1.24万亿元,但最终实际值为1.4万亿元,特别是12月份对公中长期贷款新增1.2万亿元,同比多增约8700亿元。那么,对公中长期贷款为何会高增,究竟投放的是什么贷款。光大证券对此进行了解析:

第一,企业在贷债之间的融资切换,大概能解释50%的增量贡献。

12月份企业债净融资-2709亿元,同比少增4876亿元,主要是信用债收益率大幅上行导致企业发债成本增加带来的影响。在剔除SCP、CP后,剩下的企业债可以用来反映企业中长期直接融资需求。这部分企业债当月净融资-2094亿元,同比少增4288亿元,企业债(剔除SCP、CP)+对公中长期贷款合计新增约1万亿元,同比多增近4500亿元。这说明在对公中长期贷款8700亿同比多增规模中,有一半左右是由于贷债“跷跷板”置换效应形成的。

第二,2021年12月房地产企业贷款低基数效应,使得2022年12月份房地产贷款对信贷拖累减弱。

根据央行披露的季度贷款行业投向数据,2021年四季度开发贷新增-1500亿元,基数相对较低,预计2021年12月开发贷新增规模在负的千亿量级。2022年央行要求大行在2022年四季度每家新增1000亿元涉房类融资,近期各家银行均与部分房企签订了意向性授信协议,但完成压力较大,10-11月份投放情况相对较弱。部分银行为完成央行要求,在12月份选择了一些优质项目进行投放,其他领域可能选择通过债券投资等方式来实现。房地产融资16条意见要求对于房地产企业贷款、债券合理展期、不调整贷款分类。这样一来,预计12月份房地产企业端贷款不再负增长,“应展尽展”,2021年较低的基数效应使得房地产贷款的拖累效应消退。即便假设12月涉房类企业贷款零增长,也能对企业中长期贷款形成一至两成的正贡献。

第三,开发性金融工具形成的配套融资提款进度有所加快。

受疫情影响,前期7400亿元开发性金融工具形成的配套融资提款进度偏慢,预计在11月末银行参与的项目数量占比仅为2700个项目总量的四分之一,授信额度合计3.6万亿元,但实际提款规模较弱。与之对应的是,2022年12月PMI尽管仅为47,但建筑业新订单指数环比提升1.9个百分点,收缩幅度有所收窄。与之对应,2021年12月建筑业新订单指数PMI为50(11月为54.2),12月建筑业走势趋弱对应的建筑业贷款体量预计在-1000亿元左右,水利、环境与公共基础设施业领域贷款几乎无增长。

2022年,在疫情影响下,前期许多银行尽管已完成对于企业的贷前审查,并明确了意向性授信额度,但提款进度依然偏慢。在此情况下,我们推测部分银行将贷款审批与提款流程调整为线上进行,且由于项目贷提款需要提供购销合同和受托支付,银行也允许企业滞后提交相关材料,以推动提款进度加快。以此推演,2022年12月基建相关领域贷款投放具有一定逆季节性,加之“11.21”信贷工作座谈会要求加大提款力度,预计2022年12月开发性政策性工具配套融资形成的中长期贷款正贡献在千亿量级,在对公中长期贷款多增中的贡献度为一至两成左右。

第四,制造业中长期贷款增长较好,但形成的增量贡献相对有限。

2022年三季度,央行明确要求21家全国性银行制造业中长期贷款全年增幅不低于30%,力争达到35%,而设备更新改造再贷款涉及的项目也会在四季度形成提款。根据测算:假定年末制造业中长期贷款增速维持在30%,而制造业贷款增速为22%左右。则11-12月份制造业贷款、中长期贷款预计分别新增6000亿元(同比多增1500亿左右)、3000亿元左右,其中预计12月份制造业贷款同比多增维持在500亿-1000亿元之间,在对公中长期贷款多增中的贡献度可能不足一成。

值得注意的是,上述对公中长期贷款的内部结构可能并不尽如人意,表现为中长期经营贷(流贷)占比相对较高,而固定资产项目类贷款占比相对偏低,存在“以短转长”虚增信贷指标的情况。这是因为2022年下半年,央行不仅在总量上对于全国性银行提出同比多增要求,而且在结构上也要求加大中长期贷款投放力度。但受疫情影响,企业资本类开支意愿较弱,为满足监管要求,不排除部分银行采取了“以短转长”方式做大对公中长期贷款基数。1年期以上的企业经营贷依然计入对公中长期统计口径,2022年前三季度新增近3.6万亿元,年化新增规模有望超过4.5万亿元,这一水平显著高于过去5年的平均水平。另一方面,监管对于银行中长期贷款有明确要求,比如要求21家全国性银行2022年制造业中长期贷款增速不低于30%,不排除部分银行为了达标,将贷款投放“由短转长”。

总体来看,我们需要理性看待2022年12月份对公中长期贷款的高增,它是在疫情冲击下贷债“跷跷板”效应、政策驱动共振所致,实体经济市场化需求偏弱态势尚未完全扭转,相关情况甚至可能会延续到年初“开门红”时点。

对公贷款强零售贷款弱

从不同类型银行信贷投放情况看,整体较10-11月份有所好转。政策性银行预计一至三季度合计新增2.4万亿元,但进入四季度信贷投放力度较一至三季度明显放缓,料新增规模不足2000亿元,12月单月新增1000亿元左右,同比多增500亿元。一是重大基建项目的季节性效应所致;二是前期投放过于集中导致项目储备或已出现透支情况;三是伴随着第一批2000亿元保交楼专项借款在10月由国开行和农发行落地之后,稳信贷工具在11-12月面临“断档”,导致政策性银行投放节奏放缓。

国有大行信贷投放在12月份有所发力,预计新增规模约8000亿元,同比多增2000亿元以上。结构方面,对公贷款是绝对主力,中长期同比继续大幅多增,但零售贷款依然偏弱。票据融资方面,前期国有大行冲票力度较大,在非季末10-11月份,更倾向于通过票据融资垫高贷款基数,压制项目储备过早释放,票据增量占比一度高达70%。但12月份冲票力度减弱,预计增量占比较前期明显下降。

预计股份制银行信贷投放2000亿元以上,同比略有多增,由于2021年12月份基数较低,对公贷款大幅同比多增。受疫情影响,零售贷款同比大幅少增,但票据冲量力度较大。

城商行、农商行依然维持冷热不均状态,但较10-11月份边际改善。其中,部分前期信贷投放较弱的银行,明确要求压实预算责任,按日督导,12月份信贷投放力度明显加大,对公大幅同比多增,但票据融资增长较多。

2023年1月份以来,票据利率显著上行,1月份新增人民币贷款若维持在3.5万亿元上下即为“开门红”。2022年12月份票据在上旬进入零利率行情之后,于月末出现反转,且1月份以来持续上行。这意味着临近12月末票据利率反转,既有信贷月末冲量的影响,也与票据的“高卖低买”套利交易有一定关系。过去票据出现零利率行情中,也曾出现过票据利率在月末反转的情况,比如2021年12月末。

1月份以来票据利率持续大幅上行,截至1月10日,1个月国有大行、股份制银行转贴利率已上行至1.95%,3个月品种上行至1.9%左右。一方面,映射出在“开门红”时点信贷投放力度和节奏明显加快。另一方面,当前利率水平较2022年1月份仍偏低,反映出2023年“开门红”整体需求仍不及2022年同期。

对于2023年1月份信贷开门红,从目前情况看:国有大行对公贷款投放力度较强,在年初“开门红”时点,对于优质客户的竞争较为激烈,加之早春形成的信贷前置效应,上旬银行应投尽投抢占市场份额,实现早投放早收益,投放规模与2022年同期“并驾齐驱”;股份制银行和城商行、农商行信贷投放呈现一定的冷热不均状态,部分机构年初以来信贷投放规模明显高于可比同业平均水平,部分经济发达地区地方法人银行开门红时点信贷投放也有所前置。1月份有效工作日为17天,临近春节银行会基本投放完全月大部分信贷计划,而节后第一周预计信贷投放力度相对偏弱。

零售贷款开门红或偏弱,但后续不悲观。当前许多城市疫情感染还处在高峰期,在零售贷款安排上,料银行会在二三季度给予更多额度,随着疫情高峰期的消退,消费需求会有所恢复,加之有“五一”和“十一”长假的红利,料消费类贷款投放会出现明显回暖。

在充分考虑春节错位因素后,1月份新增人民币贷款若能维持3.5万亿元规模,即可视为较好的“开门红”。

企业债与政府债对社融形成较大拖累,M2与社融剪刀差持续维持高位。12月份新增社融1.31万亿,同比少增1.05万亿,同比增速9.6%,较11月末下降0.4个百分点,基本符合我们的判断。

从结构上看,企业债净融资拖累较大,但对公贷债之间存在一定“跷跷板”效应。12月份企业债净融资-2709亿元,同比少增4876亿元,主要受到信用债收益率大幅上行导致企业发债成本增加带来的影响。而剔除SCP、CP后,企业债当月净融资-2094亿元,同比少增4288亿元。企业债与对公贷款之间存在一定跷跷板效应,在12月债券利率上行背景下,发债成本上升,导致部分长债到期缺口由信贷资金弥补。

12月委托+信托贷款合计新增-866亿元,同比少减4103亿元,其中信托贷款同比少减约3800亿元。究其原因,主要与信托融资经过前期大幅压降之后,规模已维持低位水平,进一步压降空间有限;同时涉房类信托由于资产流转放缓而规模难以压降。未贴现票据新增-552亿元,同比少减867亿元,表内外票据合计新增594亿元,同比少增2074亿元,这说明:尽管12月份票据提前出现零利率行情,但并未对应规模的大幅高增,可能与12月到期规模较大有关。数据显示:2021年12月份银行票据承兑发生金额约2.8万亿元,创历史新高,部分1年期品种可能集中在2022年12月份到期。

12月份M2与社融增速差为2.2%,尽管较11月份下降0.2个百分点,但依然维持较高水平。这说明在疫情感染影响下,微观经济主体风险偏好大幅下降,货币政策传导渠道不畅,货币贮藏性需求仍然较高,从储蓄到投资转化效率偏低,部分资金淤积在银行间市场。

12月份M2同比增速为11.8%,较11月末下降0.6个百分点。从结构层面看,居民存款新增2.89万亿元,同比多增约1万亿元,11-12月份合计新增5.14万亿元,同比多增2.52万亿元。与之应相对的是,企业存款11-12月份合计新增2800亿元,同比少增2.03万亿元。非银存款11-12月份合计新增1352亿元,同比多增5452亿元,其中12月份新增-5328亿元,同比多减1485亿元。上述存款结构的变化,反映出零售存款高增背后有两个“跷跷板”效应:

一是零售与企业存款存在跷跷板效应。12月企业融资(负债)多增但存款(资产)少增,M1大幅降速,反映出企业经营活力面临一定压力。11-12月份因为疫情影响,导致很多农民工提前返乡。为此,企业可能会提前支付农民工工资,部分现金流压力较大的企业,甚至会通过申请流贷的方式来结清工资,这一过程中,会导致企业存款向零售存款迁徙。

二是零售与非银存款之间,也存在跷跷板效应。这一效应主要体现为理财资金赎回,即由非银存款向零售存款进行迁徙。预计11月最短持有期理财赎回规模在1.5万亿元左右,12月周期与定开型产品赎回规模在1万亿元左右,全年理财规模降至28万亿元,较峰值降幅在2万亿-3万亿元。我们发现11-12月非银存款合计为正增长,不排除有理财产品在抛售同业存单等“高流动性、高估值波动”资产的同时,切换至同业存款等低流动性、低估值波动的资产。

2022年12月对公中长期贷款增速为 14.7%,与 M1剪刀差约11%,较11月提升 2 个百分点,较 2021年 12 月份提升约 0.5 个百分点。考虑到对公中长期贷款里,流贷占比相对较高,这种剪刀差的扩大,实际上反映出企业经营活力仍不强,现金流压力较大,甚至需要通过申请贷款来维持正常运转。

12月M1增速为3.7%,较11月下滑0.9个百分点,与M2剪刀差为8.1%,较11月提升0.3 个百分点。反映出在疫情影响下,货币贮藏性需求进一步提升,房地产市场销售低迷,实体企业经营困难压力仍然较大。

关键词: 个百分点 信贷投放