君实生物公开股权融资金额超百亿，但至今还未盈利过。
杜鹏/文
君实生物（688180.SH）是一家创新药上市公司，自2012年成立以来从未盈利，公司完全依靠外部融资输血，公开股权融资金额超过百亿，这种发展模式难有持续性。
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君实生物连年亏损，原因在于其营收根本无法覆盖刚性支出。更让人担忧的是，其营收规模在2022年前三季度不仅没有增长，反而腰斩，核心产品销售额呈现萎缩趋势。尽管不少券商对其产品前景仍持乐观态度，但是从其推出的激励计划来看，门槛并不高，并未向市场传达出对未来发展的强劲信心。
亏损扩大
君实生物2022年前三季度实现营业收入12.18亿元，同比下滑55.18%；净利润-15.95亿元，2021年同期为-3.92亿元；扣非净利润-16.47亿元，2021年同期为-5.34亿元。
数据表明，君实生物2022年前三季度亏损较往年扩大，创下历年来同期最大亏损。
君实生物成立于2012年12月，是一家创新驱动型生物制药公司，公司虽有良好愿景，但其自创立以来就从未盈利过，2013年至今净利润累计亏损额高达59.91亿元，只能依赖外部融资发展。
2015年8月13日，君实生物正式在新三板市场挂牌，截至2018年年末，公司在新三板挂牌期间共募集资金合计18.08亿元。2018年12月24日，君实生物在香港联交所主板成功上市，募资26.24亿元；2019年1月，公司募集资金3.94亿元；2021年6月23日，公司募集资金21.85亿元。2020年7月15日，君实生物成功登陆科创板，募集资金48.36亿元。
通过三次IPO及多次定增，君实生物股权融资金额累计达到118.47亿元，加上上市之前的一级市场融资，金额巨大，但是多年亏损依然导致其资金并不宽裕。
2022年三季度末，君实生物账面货币资金30.65亿元，有息负债包括短期借款4.48亿元、一年内到期的非流动负债8189万元、长期借款7.76亿元，合计13.06亿元。货币资金与有息负债之间的差额，即净现金仅有17.59亿元。公司2022年前三季度亏损15.95亿元，按照这样的烧钱速度，目前账面现金恐怕难以维持。因此，继续寻求外部融资成为必然。
2022年3月8日，君实生物发布非公开发行股票预案，拟定增募集资金总额不超过39.69亿元，用于创新药研发项目、上海君实生物科技总部及研发基地项目，目前已经获得中国证监会同意注册批复，有效期12个月。不过，二级市场走势对其定增并不是太有利。
2021年下半年以来，创新药迎来资本“寒冬”，股价腰斩者比比皆是，君实生物股价从131.42元最低跌至44.48元，期间最大跌幅66.15%。近期，公司股价有所回升，11月8日以70.99元/股报收，但较最高价仍下跌45.98%。
君实生物本次定增发行价格不低于定价基准日前20个交易日均价的80%，按照11月8日收盘价70.99元/股计算，前20个交易日均价为62.92元/股，本次定增发行价大约为50.33元，7000万股最多融资35.23亿元，与公司计划存在一定差额。
根据2021年年报，实控人熊凤祥、熊俊及一致行动人合计持有君实生物23.91%股份，已经处于偏低水平。本次定增之后，熊凤祥、熊俊的控制权将被进一步削弱。
如果本次定增成行，君实生物公开股权融资金额将高达158.27亿元，而其至今还未盈利过。
营收腰斩
君实生物连年亏损的根本原因在于营收难以覆盖刚性支出。
君实生物营收最好的年份为2021年，当年公司实现收入40.25亿元，扣除掉12.45亿元的营业成本之后，毛利额为27.8亿元，当年的研发费用、管理费用、销售费用分别为20.69亿元、6.42亿元、7.35亿元，三项费用合计34.46亿元，毛利额根本就无法覆盖费用支出，从而导致2021年亏损7.21亿元。
在进入2022年之后，君实生物各项支出继续增加，前三季度三项费用合计25.7亿元，同比增加8.07%。但是公司营收不仅没有增加，反而从27.18亿元下降至12.18亿元，毛利额仅有7.91亿元，导致期间亏损15.95亿元。
对于营收下降的原因，君实生物2022年三季报只字未提，《证券市场周刊》翻阅往年财报对比发现，君实生物2021年有金额不菲的技术许可及特许权收入。财报显示，公司2021年技术许可及特许权收入总共33.41亿元，占全部营收的83.01%。
2020年年初新冠疫情爆发后，君实生物与中科院微生物所共同开发埃特司韦单抗。2020年5月，君实生物授予礼来制药在大中华地区外对埃特司韦单抗商业化的独占许可，后者将支付1000万美元首付款，最高2.45亿美元里程碑款，及产品销售净额两位数百分比的销售分成。埃特司韦单抗获美国FDA正式批准上市，成功进入美国市场。
除来自礼来制药的许可收入，君实生物2021年2月与Coherus签署独占许可与商业化协议，公司授予Coherus特瑞普利单抗和两个可选项目在美国和加拿大的独占许可，Coherus将向公司一次性支付1.5亿美元首付款。
正是基于上述两项合作，君实生物2021年确认了巨额技术许可及特许权收入，从而带动全年营收大幅增长152.36%。然而，这种收入并不具有持续性。
君实生物2022年上半年营收同比下降55.26%至9.46亿元。对此，公司中报给出的解释就是，主要系本期技术许可收入的下降。可以看出，技术许可及特许权收入增加了营收的高波动性。
在技术许可及特许权收入以外，君实生物日常收入来自创新药“特瑞普利单抗”销售。该款创新药为首个国产PD-1抗体药物，但是销售规模却有萎缩的趋势。根据财报，公司主营业务下的划分为“抗肿瘤类药物”科目2020年和2021年销售额分别为10.03亿元、4.12亿元，同比下降58.96%。
君实生物业绩说明会称，特瑞普利单抗前三季度共实现销售收入约5.15亿元，同比增长36.9%，已逐步走出低谷。但是按照简单平均计算的年化销售额仅有6.87亿元，与2020年超过10亿元的销售额仍相差不少。
相比同行的PD-1单抗，君实生物销售额同样逊色不少。根据2021年年报披露，信达生物的信迪利单抗和百济神州的替雷丽珠单抗销售额分别为28.01亿元、16.47亿元。恒瑞医药年报未直接公布数据，但依据其卡瑞利珠单抗（200mg）医保价格2928元/瓶、141.43万瓶的销售数据测算，2021年卡瑞利珠单抗销售额约为41.41亿元。
据统计，国内已获批上市14款PD-1/PD-L1单抗，其中国产10款、进口4款，新玩家的加入将进一步加剧国产PD-1/PD-L1药物的内卷。
前景有待观察
虽然特瑞普利单抗目前销售不佳，但是券商对其前景普遍持乐观态度，认为随着新适应症的不断获批，有望重新获得竞争优势。
2022年9月，特瑞普利单抗联合培美曲塞和铂类用于EGFR基因突变阴性和ALK阴性NSCLC的一线治疗新适应症获得NMPA批准，成为君实生物在国内获批的第6项适应症。海外方面，2022年7月，FDA重新受理特瑞普利单抗治疗鼻咽癌的BLA申请，有望于年底获得FDA批准，或将成为美国首个且唯一用于鼻咽癌治疗的肿瘤免疫药物。
中信证券认为，特瑞普利单抗在肺癌、肝癌、胃癌和食管癌等大癌种适应症上广泛布局，目前研究进度国内领先，君实生物优势显著，未来有望大幅贡献增量。
君实生物2022年前三季度研发投入16.36亿元，同比增长15.01%。东北证券认为，公司拥有多个自主研发的核心技术平台，已开发超过50款在研药品，近30项在研产品处于临床试验阶段，超过20项在研产品处在临床前开发阶段，等待管线价值释放。
虽然市场看好君实生物前景，但其推出的股权激励计划并未向市场传达出强劲的信心。
2022年5月26日，君实生物发布股票激励计划草案，授予价格70元/股，业绩考核目标为：2020-2022年度公司累计营业收入不低于66亿元，2020-2023年累计不低于101亿元，2020-2024年累计不低于151亿元，即2022-2024年营业收入分别不低于9.8亿元、35亿元、50亿元，而其2020-2021年营业收入分别为15.95亿元、40.25亿元，2022年前三季度营收就已经实现了12.18亿元，本年激励考核已经提前达标。2023年激励考核值虽然达到35亿元，但仍低于2021年营收。
本次激励没有对利润做任何的要求，这似乎说明管理层对未来盈利仍没有信心。
《证券市场周刊》给君实生物证券部发去了采访函，截至发稿未收到回复。
