一、别具一格的加盟模式，却内藏猫腻？

紫燕食品虽然还未上市，但在营收上并不比周黑鸭、煌上煌差。

根据招股书显示，2018-2021年上半年，紫燕食品的营收分别为20.12亿元、24.35亿元、26.13亿元和14.05亿元，比不上营收过60亿元的绝味，但与周黑鸭和煌上煌处于同一区间。

与绝味类似，紫燕食品营收的高增长也是以门店快速扩张作为主要支撑，且门店扩张模式多以加盟为主。截至到2021年6月，紫燕食品在的全国的终端门店数量已经达到了4750家，远超煌上煌的1755家，与周黑鸭4281家门店数量相当。

加盟模式虽然存在食品质量难以严格把控、以及分利加盟商导致毛利率不高等问题，但绝味的逆袭已经充分证明，加盟模式在卤味赛道优大于弊。曾坚持自营模式的周黑鸭也开始拥抱加盟模式（特许经营店），煌上煌也在2020年也推出了万店计划，加盟模式是核心。

然而，竞争压力相对较小的紫燕食品在毛利率上却出现了远不如绝味、周黑鸭和煌上煌的现象。

根据招股书可知，紫燕食品报告期内的销售毛利率分别为25.40%、25.46%、26.07%和22.64%，而绝味、周黑鸭、煌上煌在2021年上半年的销售毛利率分别为34..61%、59.00%和33.97%。

同样是加盟模式，紫燕食品毛利率偏低的主因是其与加盟商之间，还多了一个经销商，即紫燕食品的加盟模式并非直接加盟，而是“公司-经销商-终端加盟门店”的间接加盟模式。

间接加盟模式的优势在于能够加快企业门店扩张的速度，提高市场渗透率，但劣势也很明显，多了一级经销商也就意味着需要额外分利，这导致同样是加盟模式，但紫燕食品毛利率的不确定性要比绝味更高。换言之，绝味在加盟模式上的成功案例并不能完全成为评估紫燕食品的依据。

如果说，多一级经销商分利是为了加快扩张步伐，投资者虽然不喜但也可以理解，但紫燕食品与经销商之间不清不楚的关系，或许足以让投资者质疑其目的何在。

根据招股书可知，报告期内，紫燕食品的经销商中存在大量的前员工，前员工经销商为紫燕食品贡献的销售收入占各期营收中的占比分别为89.23%、86.61%、84.44%和79.58%。

根据公开信息显示，紫燕食品第二大经销商邓邵彬和第八大经销商谢斌，分别为公司实控人之一邓惠玲的兄弟和姐妹配偶。此外，第一大客户赵邦华和第五大客户王波实控的三家公司，存在注册地址与紫燕食品子公司相同的现象，其中赵邦华是紫燕食品的元老之一，曾担任公司的总经理。

尽管紫燕食品单方面表示，与前员工经销商之间不存在特殊安排、利益输送的问题，但依旧引起了监管部门的重视，要求紫燕食品说明是否存在经销商实际上是由发行人的控制人继续控制的情况。

监管部门对紫燕食品提出质疑并不意外，除了前员工是经销商这一关系容易引发猜测外，紫燕食品与经销商之间存在着多种折扣、返利政策，以及大量的关联交易。其中折扣和返利涉及的金额占各期营收的比例分别为3.72%、4.21%、8.11%和7.99%；关联交易占各期总营收的比例分别为18.95%、19.49%、18.68%和19.54%。

这一系列不同于同行业其他企业的情况，或许正是紫燕食品毛利率偏低的原因之一。