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利空出尽便是利好？


(相关资料图)

作者：吴双

编辑：蒙多

风品：令煜

来源：首财——首条财经研究院

善因善果，恶因恶果。

5月29日晚，未名医药发布收到淄博市公安局《起诉意见书》公告，披露未名生物医药有限公司（下称厦门未名）“资产转移案”进展：截至目前该案已由公安局侦查终结，并移送至检察院审查起诉。

据侦查查明，未名医药前实控人、董事长潘爱华，厦门未名原董事长兼总经理罗德顺，涉嫌职务侵占罪、挪用资金罪。杭州强新法人代表李鹏飞，涉嫌职务侵占罪、伪造国家机关印章罪、伪造国家机关公文罪；杭州强新监事赵思媛，涉嫌职务侵占罪、伪造公司印章罪。

对此，未名医药方面称，最终判决与后续执行结果仍存不确定性，暂时无法准确估计对公司利润的影响。

话虽如此，“靴子”落地终究是重大利好。透视这场著名的股权内斗纠纷，给企业乃至行业带来哪些反思教训？伴随障碍清除，未名医药离否极泰来又有多远？

1

隐秘入股背后

梳理案件始末，原董事长潘爱华是关键人物。

2022年8月8日，未名医药收到深交所关注函，后者称收到投资者投诉，杭州强新以约29亿元入股厦门未名，获得约34%股份，且该笔交易2022年5月18日完成工商变更。

8月9日，未名医药旋即换帅。创始人、原董事长潘爱华卸任，岳家霖成为新任董事长。

对此隐秘入股，未名医药事先并不知情。新董事长岳家霖亦是通过调取工商备案材料后，才知悉杭州强新入股厦门未名。

此外，作为受害者的未名医药公开表示，杭州强新入股厦门未名既不合规也不合法，并于2022年8月12日报案。

伴随消息持续发酵，未名医药又接连于2022年8月22日和10月17日收到深交所关注函。

那么，潘爱华为何要冒险“导演”这出大戏？

梳理其商业信息，债压或是重要原因。

据证券时报，2021年，潘爱华所持有的北大未名生物工程集团（下称“未名集团”）因债务违约，被申请法院强制执行。随着未名集团名下持有未名医药的部分股票被拍卖，潘爱华失去了对未名医药的控制。

上述股权权益变动后，未名集团持有未名医药的股票比由11.59%降至2.91%。且仅剩股权也处完全质押，还被法院冻结及轮候冻结。潘爱华的缺钱肉眼可见。重压之下，铤而走险演绎“最后的疯狂”就在情理中。

2022年5月，潘爱华及罗德顺等人向厦门市监局提交申请，将杭州强新生物科技有限公司变更为厦门未名股东。

企查查信息显示，案件中的“野蛮人”杭州强新成立于2021年。其大股东为北京强新生物科技有限公司（简称“强新科技”），一家致力打造世界领先的国际原创癌症干细胞靶向药物和基因靶向药物的国际生物科技公司。

成立不满一年的新公司，大手笔收购厦门未来显然有自己的盘算。彼时，有市场人士分析称，北京科兴作为厦门未名的“核心资产”，或是各方争夺关键。

穿透股权结构可知，厦门未名是未名医药控制北京科兴生物制品有限公司（下称北京科兴）股权的关键一环。企查查显示，未名医药通过厦门未名持有北京科兴26.9103%股权，为第二大股东。

站在财务角度，厦门未名亦是未名医药并表企业，影响着上市公司业绩走向。据证券时报，2022上半年，厦门未名净利达6697.67万元，当期未名医药净利仅2395.66万元。厦门未名的重要性不言而喻，杭州强新隐秘入股显然损害了上市公司权益。

隐秘注资案东窗事发后，未名医药2022年10月6日召开第五届董事会第四次会议，将厦门未名持有的北京科兴股权全部划转至上市公司，未名医药直接持有北京科兴全部股权。

2

科兴控制权之争落幕？

提起北京科兴与未名医药，便不得不提双方间的股权纠葛。

作为我国首家在美上市的疫苗企业，北京科兴拥有强悍的技术实力，曾生产出中国首支甲肝灭活疫苗孩尔来福；中国首支、全球第二支甲型乙型肝炎联合疫苗倍尔来福；全球首支甲型H1N1流感疫苗盼尔来福；以及被WHO列入紧急使用清单的2021.6.1新型冠状病毒灭活疫苗克尔来福。

公开信息显示，北京科兴成立于2001年，由潘爱华和尹卫东携手创建。2004年12月，科兴生物登陆美国证券交易所。但由于股价表现低迷，不得不于2016年着手私有化退市。

据中国财经网、界面新闻，未名医药财务总监陶福武曾表示，在科兴2003年赴美上市时，为符合纳斯达克上市要求，潘爱华的北大未名集团需让出第一大股东地位，并允许科兴其他股东合并股份以获上市条件。

按照双方达成的协议，尹卫东及科兴承诺，永久确保北大未名集团对科兴的实控人地位，北京科兴5名董事中的3名由北大未名集团委派和决定。

遗憾的是，随着科兴生物私有化退市推进，股东间矛盾愈发尖锐。据国际金融报报道，2017年科兴生物股东大会上甚至选出两份不同的董事会名单。

其中，55.19%的股东投票反对尹卫东、李坚、梅萌、Simon未名医药Anderson四位董事连任，提议选举了由王国玮、曹建增、丘海峰、李鹏飞、卢毓琳五位董事，组建新一届董事会。

随着矛盾激化，尹卫东、潘爱华对科兴的控制权之争不断激化。如2021年11月15日、2021年11月12日，厦门未名作为科兴股东曾提起两项诉讼，请求解散科兴，请求法院依法判令香港科兴、尹卫东、香港科鼎与科兴中维连带赔偿科兴经济损失2亿元。

此外，潘爱华还曾实名举报尹卫东涉嫌身份造假、行贿犯罪、职务侵占犯罪等，亲自带人冲进科兴办公楼及厂房，将电源直接剪断致厂区停工，导致大批生产中的疫苗报废。直至2022年，潘爱华失去对未名医药控制权，双方的科兴控制权之争才止戈。

行业分析师郭兴表示，如今随着未名医药直接持有北京科兴股权，潘爱华遭起诉，困扰公司多年的科兴控制权之争或将彻底落幕，企业迎来重生可喜可贺，但创始人间的刀刃向内、祸起萧墙总归不是好事，于人于企没有完全的赢家。探索更稳健的现代企业管理制度、更合理的股权结构、更完善的监督内控体系，未名医药带给业界的教训反思不应落幕。

3

年亏又季亏 仍有硬仗要打

不算多苛问，审视未名医药而言，困扰散去后并不得闲，业绩增长难题依然横亘。

2022年报显示，未名医药与科兴生物一样，均属医药行业，公司主营业涉及板块包括干扰素、神经生长因子、生物医药未名医药CRO/CDMO、疫苗和医药中间体等优势板块。除厦门未名外，旗下还有天津未名生物医药有限公司、未名生物医药有限公司、山东衍渡生物科技有限公司等子公司。

相比可观规模，业绩表现不算讨喜。2018年至2022年，企业营收6.65亿元、5.68亿元、2.77亿元、4.03亿元、3.57亿元，对应增速-42.83%、-14.59%、-51.23%、45.47%、-11.33%。

同期归母净利-1.04亿元、6338.35万元、-1.96亿元、2.71亿元、-1468.98万元，对应增速-126.80%、161.09%、-409.13%、238.31%、-105.42%。

整体看，业绩起伏不定、盈利能力亟待改善提升。

仅2021年实现了营利双增，可当年的年报审核会计事务所却出具了“保留意见”。当年5月，公司还收到深交所年报问询函，要求公司对北京科兴投资确认等11个方面问题予以说明。

不算苛求。科兴投资收益的多寡，对未名医药盈亏影响巨大。年报显示，2021年未名医药经营活动产生的现金流量净额为-4601万元，上年为1851万元，而对北京科兴确认的投资收益高达4.70亿元。2019年和2020年则为1.28亿元、1.11亿元。

2022年，北京科兴营收26.27亿元，净利7.80亿元。按未名医药持股比计，北京科兴又给其带来超2亿元净利。

细分产品结构，主营产品为恩经复（鼠神经生长因子）和安福隆、捷复等（重组干扰素）。2022年，前者营收7032.70万元，毛利率70.42%；后者营收2.84亿元，毛利率80.58%。

2022年，未名医药销售费2.92亿元，同比下滑15.31%；管理费1.34亿元，同比微增0.99%；研发费2728.90万元，同比下滑29.01%；财务费730.52万元，同比增长31.66%，其中利息费达1026.33万元。

截至2022年底，未名医药账面的短期借款1.50亿元，虽较上年下滑0.74%，可账面货币资金也只有1.84亿元。

另一厢，账面存货金额达8004.42万元，同比增长24.42%；存货周转天数341.01天，增长20.27%。

尽管年度销售商品、提供劳务收到的现金高达4.52亿元，但经营活动产生现金流量净额为负数，只有-5448.51万元。

2023一季度，公司营业总收入7560.25万元,同比下降13.49%;归母净利-2150.6万元,同比下降1272.29%;扣非净利-2209.78万元，同比下降3642.48%。

年亏又季亏，且亏额加剧，盈利能力提振迫在眉睫。显然，摆脱股权纷争的未名医药仍有待解难题。提振业绩基本盘，仍是一场硬仗。

4

奋起直追 病树前头万木春？

必须加把劲儿了。

作为一家生物制药企业，2020年至2022年，未名医药研发费为4929.58万元、3843.81万元、2728.90万元，逐年下滑且低于同行。

同期，三生国健为3.40亿元、4.55亿元、3.13亿元；科兴制药为6011.07万元、1.23亿元、1.93亿元。

千言万语，不如白银一片。靠啥驱动核心成长、赢在当下及未来？

可以肯定的是，摆脱内斗泥潭的未名医药急需深变，临危受命的岳家霖等管理层依然担子不轻。

当然，已有一些喜变迹象。

以2022年为例，公司旗下的天津未名耐利发酵系统正式投产，单位重量菌体的干扰素产出量明显增长，年度原液单批产量提高48%以上。

再如，山东衍渡完成重组人NGF滴眼液的临床一期，临床结果表明该产品具有良好的系统安全性和耐受性，商业化进程再进一步。

此外，2022年7月，未名医药还与淄博市张店区政府签署战略合作协议。将在当地建设医药产业园。据悉，该产业园总规划面积218亩，一期项目计划投资10亿元。将新建鼠神经生长因子、干眼症滴眼剂、干扰素等产线。投产后产业园年产值预计超40亿元，成为世界级生物技术制造基地。

2023年，未名医药表示将继续坚持医药制造的主业，同步提升内部管理、研发创新、生产制造、营销服务四大能力，完善从研发到销售的产业链条，坚持内生式增长与外延性拓展齐头并进、研发创新和营销创新的多轮驱动发展。

风起青萍之末。种种动作意味着，未名医药正在努力补足短板、做强长板。奋起直追之态，值得肯定。

不过，冰冻三尺非一日寒，从内生到外延并非一蹴而就、产业链条的完善亦意味着更多投入、更多专业化运营。能否真正否极泰来、夺回错失的时间机遇，打一个扭亏翻身仗，依然考验企业的知行合一、上下一体，战略精准度、实操高效高质。

利空出尽便是利好，病树前头万木春！会是未名医药、岳家霖么？

本文为首财原创

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