编辑 | 虞尔湖
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出品 | 潮起网「于见专栏」
刚刚过去的2022年对于医药行业可谓是跌跌不休的一年，相比2021年，生物医药行业交易金额几乎跌去一半。而作为A股医药器械一哥的迈瑞医疗也跌势汹汹，市值大幅收缩，相比2021年7月的市值最高点下跌了超2000亿元。
今年2月，迈瑞医疗发布了股东股份减持公告，宣布公司股东 Ever Union 拟减持不超过1300万股，按照2月21日收盘价322.49元/股计算，减持的股份市值接近42亿元。公开数据显示，迈瑞医疗副董事长成明和正是 Ever Union 的控制人。此举在市场上释放出“利空”的不安信号，也加速了迈瑞医疗股价的震荡下跌。
股价连日下跌的背后，是国内医疗器械行业集采带来的压力以及海外市场拓展不力的联合作用，联影医疗的上市也给迈瑞医疗带来了隐忧。另外，大股东纷纷减持也让市场对迈瑞医疗的业绩预期逐渐回归理性。
产品滞销导致净利润增长放缓
作为国内医药器械领域的一哥，迈瑞医疗有三大产品类型：生命信息与支持类产品、体外诊断类产品（IVD）、医学影像类产品。
同时，迈瑞医疗也积极培育动物医疗、骨科、微创外科、自动体外除颤器（AED）等新的业务增长极。
据迈瑞医疗2022年半年报统计，公司的监护仪、呼吸机、除颤仪、麻醉机、输注泵和灯床塔的市场份额均为全国第一，血球业务市场份额全国第一，超声业务全国市场份额第二。
迈瑞医疗2021年的年报显示，国内市场给其带来了152.6亿元的营收，占比60.39%；海外市场营收100亿元，占比39.61%。也就是说国内市场给迈瑞医疗贡献了超六成的营收，国内市场的变化给其带来的业绩波动相对较大。
在许多人的印象里，迈瑞医疗的业绩是以“稳”字当头的。然而，曾经以稳著称的A股医疗器械龙头也难逃净利润增长率放缓的骨感现实。
根据迈瑞医疗2022年前三季度报，其利润增长率为21.61%，然而在2021年以及2020年前三季度，这一数据分别是24.25%和46.02%。迈瑞医疗净利润增长率大幅下滑已是不争的事实。
2020年至2021年期间究竟发生了什么，才让迈瑞医疗净利润增速放缓得如此明显，且将放缓趋势延续到了2022年呢？这还需从迈瑞医疗核心产品的销售情况切入。
在迈瑞医疗的产品构成中，生命信息与支持类产品在2022年上半年贡献了67.72亿元，占据三大主要业务营收的44.6%；体外诊断类产品和医学影像类产品则分别占比33.9%和21.5%。从产品构成来看，“生命信息与支持”类产品和“体外诊断”类产品是影响迈瑞医疗业绩的关键因素。
“生命信息与支持”类产品包含呼吸机、除颤仪以及麻醉机等。2020年国内疫情爆发初期，政府大量采购呼吸机等医疗器械，因此，2020年迈瑞医疗的营收和净利润都迎来了较大幅度的增长。由于呼吸机的使用寿命一般在5-8年，故而，市场大量吸纳呼吸机需求的行为也把呼吸机在未来几年的需求提前消耗了，这也导致了存货的大量增加。
2020年半年报显示，半年内迈瑞医疗的存货就增加了13.92亿元，总计达到了36.57亿元。要知道2022年上半年迈瑞医疗的净利润也才达到34.54亿元，也就是说迈瑞医疗高估了市场需求，生产管控不当，导致当期积压的存货价值超过了净利润。
对此，迈瑞医疗解释是报告期内销售情况良好和优化产品供应链而增加备货所致。然而这种说法并没有说服力，因为其在2020年中、年末和2021年末的存货金额分别是36.57亿元、35.41亿元和35.65亿元。由此可见，产品滞销而积压的存货在一年半以后仍未有明显减少。
从上图可以看出，2020年前三季度至2021年前三季度，迈瑞医疗净利润增速减缓了近一半，并且增速减缓态势延续到了2022年。未来3-5年内，其业绩增量仍将持续受影响。
集中带量采购导致净利润增长放缓
除此之外，迈瑞医疗参与集中带量采购引起了“体外诊断”（IVD）类产品的利润压缩，进而也导致了净利润增速的放缓。
IVD类产品包含血液细胞检测系统、化学发光免疫检测系统、试剂及配套校准物质等。其中，化学发光类IVD产品赫然出现在安徽省医药集中采购服务中心发布的采购公告中。
2021年8月，安徽省医药集采中心发布的《安徽省公立医疗机构临床检测试剂集中带量采购谈判议价公告》宣布将对化学发光类IVD试剂开始集中带量采购谈判议价（简称集采）。其中，迈瑞医疗共有14款产品中标。
集采有利于缓解医保资金紧张的问题以及群众看病贵问题。而对于迈瑞医疗这样的国产医疗器械企业而言，集采有助于其更好地推进国内医院的医疗器械国产替代，在国内近80%医疗器械市场份额被外资企业挤占的局面中，开拓一片新天地。据了解，罗氏、贝克曼、希森美康等外资企业为了保证其国际定价的稳定放弃了谈判机会，这无疑给迈瑞医疗铺开市场份额增加了机会。
然而迈瑞医疗的烦恼也随之而来。在集采中降价是不可避免的，迈瑞医疗的IVD价格就出现了大跳水，降为原报价的1/4。IVD产品营收业绩的大幅缩水也随之而来。
2021年9月，南京医保局组织了南京地区医疗机构联盟和迈瑞医疗开展IVD和部分骨科耗材产品的整体性价格谈判，本次谈判使迈瑞医疗的产品整体降价35.51%。迈瑞医疗扩大销量的同时，利润空间也被挤压。
2022年5月，横跨16个省（市、区）的京津冀“3+n”采购联盟开展了骨科创伤类医药耗材带量联动采购，包括迈瑞医疗在内的89家企业的产品中选，平均降价比例达到了惊人的83.48%。
迈瑞医疗通过集采以量换价，这种薄利多销的模式也将随着集采的持续进行进一步影响IVD产品和骨科产品的毛利率、营收业绩以及净利润增长率，从而持续影响公司未来的盈利能力。
海外市场拓展不顺，海外营收下降
迈瑞医疗一直把深入海外市场，“走出去”进军国际中高端领域作为发展的目标，迈瑞医疗创始人李西廷就曾提出：迈瑞医疗要在国际化舞台放光彩，挤进全球医疗器械行业前50强。2021年一季度迈瑞医疗还曾提出将海外业务营收占比提升至70%的目标，显而易见的是，迈瑞医疗至今未能如愿。
2021年末，迈瑞医疗的海外营收占比为39.61%，出现了7.55%的下降。
即使是在迈瑞医疗最核心的超声业务领域，迈瑞医疗也只是在中低端市场有席位，而国内高端超声市场的领导者依然是GE和飞利浦等外资企业。
当前我国中高端医疗器械市场约有60%-70%被“GPS”三家外资企业占据，“GPS”即：通用（GE）、飞利浦（Philips）、西门子（Siemens）。
首先，医疗器械行业是一个多学科交叉、超级知识密集型、技术壁垒极高的行业。医疗器械的研发，不仅涉及了生物医学、工程机械、计算机电子信息、材料科学以及医学影像技术等多个专业领域，而且研发周期极其漫长，需要进行多次调试，涉及的专利复杂繁多，售后服务对专业度的需求也极高。
迈瑞医疗从1991年开业至现在，已经经营了近三十二年，每年投入重金用于自主研发，然而依然面临着“卡脖子”技术的牵制。2022年前三季度，迈瑞医疗将营收的9%都投入研发，但现在仍有一些尚未攻克的技术难题制约着迈瑞医疗的发展，迈瑞医疗微创外科全球营销总监王强就曾表示：“目前我国体外诊断（IVD）原料的进口比例达到90%以上，包括新冠检测试剂的原料基本都是由外国进口。”
对此，迈瑞目前的应对措施是直接收购全球知名免疫原料供应商海肽生物（HyTest），以减少上游原料企业对其IVD产品生产的掣肘。
另外，在俄乌冲突、国际经济衰退、政府财政压力加剧的大背景下，医疗机构购买和使用医疗器械的动力不足，可能会导致需求进一步承压。
并且，逆全球化的兴起和本土主义的抬头加高了海外市场准入壁垒，将会对迈瑞医疗的业务开展造成冲击。
海外市场诱惑力巨大，迈瑞医疗野心不小，前方的拦路虎不少。对已近中年的迈瑞医疗而言，海外市场份额的打开仍需时日。
结语
迈瑞医疗股价连日下跌的背后，是大股东减持带来的不安全感的驱动。呼吸机产品滞销的历史遗留问题、现阶段面临的牺牲价格集中采购问题、海外市场拓展不顺等问题……一系列问题裹挟着迈瑞医疗负重向前。近期上市的联影医疗更是宣布要进军迈瑞医疗引以为傲的超声业务。若想稳定股价、拖住估值、保持内生增长，迈瑞医疗不得不拿出清道夫姿态，一个个清扫前进路上的拦路虎。
