编辑 | 于斌
出品 | 潮起网「于见专栏」
看起来很有前景的互联网健康行业，一直上演着玩家众多、赛道拥挤， 却鲜有寡头的尴尬局面。近日，北京圆心科技集团股份有限公司（以下简称“圆心科技”）向港交所递交招股书，拟香港主板IPO上市，这是圆心科技第二次递表，该公司的发展现状与谋求上市一波三折，也再一次将这种尴尬暴露在大众面前。
作为一家致力于提供全周期医疗健康服务的医疗健康公司，圆心科技站在互联网医疗的风口，却也因为发展过程中陷入营收一路攀升、亏损却持续加大的困局。因此，业界对于其二次谋求上市，也普遍持悲观态度。
而在圆心科技所在的“医-药-险”赛道，已经涌现出了多家新兴的互联网医疗公司。圆心科技作为选手之一，是否就能率先突围，恐怕圆心科技，也难以轻易回答的问题。
营收规模扩大却持续亏损
圆心科技在大肆扩张的同时，营收规模可谓节节攀升。据此次提交的招股书显示，公司2021年实现营业收入59.38亿元，同比增长63.61%。疫情影响之下，全球经济下行，圆心科技依然能保持超过50%的增速，实属不易，甚至处于行业较高水平。
而且，分解到其重点布局的三条业务线：院外综合患者服务、供给端赋能服务、以及创新医疗健康服务。圆心科技每个版块的营收，也表现不俗。
据招股书，2019-2021 年，圆心科技院外综合患者服务板块营收占比分别为97.9%、97.5%及94.6%，院外药房及药品批发服务占院外综合患者服务收入超过96%。
期间，供给端赋能服务营业收入分别为576.3万元、379.5万元、4718万元，创新医疗健康服务营业收入分别为4343.8万元、8847.1万元、2.76亿元。
不过，圆心科技在营收大幅增长的同时，公司亏损也在扩大。2021年，圆心科技亏损7.57亿元，同比增长107%；年内经调整亏损为6.22亿元，占期内营收总额的10.5%。值得注意的是，这并非圆心科技首次出现亏损。近年，其亏损额甚至有大幅攀升的态势。
据招股书数据显示，其四年间累计亏损已达14.39亿元。具体到年份，2018-2020年圆心科技亏损净额分别为1.18亿元、2.01亿元、3.623亿元，2021年的亏损额，更是同比翻倍。
圆心科技营收规模数十亿，并非一蹴而就。该公司2015年成立于北京，先后打造了包括妙手医生、圆心药房、圆心惠保、圆心医疗科技等七大品牌，时至今日也花了近7年的时间。
「于见专栏」注意到，圆心科技的品牌核心是“线下院边及DTP(Direct to patient)药房+线上互联网医院”，通过整合医生端、患者端、药品端与保险端，连接就医、用药与支付场景，构建了“医-药-险”相互贯通的全链路服务模式。
根据弗若斯特沙利文报告，按照2020年的营收计算，圆心科技在处方药大综合医疗交付方面，在行业位居第一。不过，圆心科技有着行业第一的规模，却始终未在盈利上找到法门。
据分析，其亏损的持续扩大，与近年供给端赋能服务、创新医疗健康服务板块的投入加大有关。只是，这种亏损，也无法直接归结为战略亏损。毕竟其供给端赋能服务、创新医疗健康服务板块尚未跑通模式，是否能够实现规模化盈利，尚且是一个未知数。
营收单一毛利过低，“卖药”生意难做
如上文及其招股书数据可知，圆心科技院外综合患者服务板块营收，连续三年占比超过90%。与此同时，院外药房及药品批发服务占院外综合患者服务收入超过96%。
与其形成鲜明对比的是，创新医疗健康服务板块营收占比连续多年不及5%。而且，供给端赋能服务板块营收占比，更是不及1%。由此可见，尽管供给端赋能服务、创新医疗健康服务营收每年增长十分迅猛，但占总体营收的占比，依然显得微不足道。
而且，新型业务与其表现强劲的“院外患者综合服务”板块的营收占比相比，差距悬殊，短期恐怕难以打破其营收过于集中、甚至略显单一的僵局。除了营收贡献过于集中，盈利来源过于单一外，圆心科技毛利率过低的焦虑，也挥之不去。
招股书显示，2019-2021 年，圆心科技毛利率分别为10.6%、10.2%、9.0%，尽管毛利绝对值也随着营收水涨船高，但毛利率却不升反降。而且，这种下降趋势，在其院外综合患者服务与创新医疗健康服务方面，均趋于一致。
数据显示，圆心科技占据业绩大头的院外综合患者服务，近3年毛利率分别为9.4%、7.6%及6.9%；在毛利率甚低的同时，也明显呈现出下滑趋势。
与此同时，创新医疗健康服务的毛利率分别为76.4%、72.1%及43.1%。据圆心科技对外称，毛利率大幅下降的背后，一方面是由于采购技术服务所带来的成本居高不下，例如支持数据分析的软件等。另一方面，医药行业的竞争十分激烈，营销推广成本的与日俱增，也令其不堪重负。
对于院外综合患者服务毛利偏低，圆心科技在招股书中表示，主要是由于2020年的药品成本相对较高，同时由于医药制造商的供应商生产能力受新冠疫情影响所致。不过，即便抛开疫情等因素对供应端的影响，其核心业务不及10%的毛利率，显然在其未来的发展中也无过多想象空间。这是否意味着，对于圆心科技来说，“卖药”似乎并非一桩好生意。
对比招股书数据，圆心科技供给端赋能服务的毛利率，却表现出了积极的一面。数据显示，该部分分别为29.8%、28.1%、49.1%。可以看出，2021年其供给端赋能服务的毛利率较2020年大幅增长。分析认为，这主要是得益于圆心科技2021年承接若干新项目，拉升了整体毛利率。
据分析，毛利率过低只是圆心科技长期亏损原因之一。公司销售及市场推广开支巨大也不断增长，也是非常重要的隐私。而且，这部分主要是来自门店扩张的成本增长。2021年，圆心科技线下门店的数量从199家增长到了264家，将这些门店的房租、人员成本都核算在内，其投入之大肉眼可见。
而且，由于新增门店目前还处在成长期，该部分的投入也将是长期影响。据称，圆心科技未来打算再开设300家门店左右。也就是说，这部分的成本将会继续持续下去。
具体到数据上，就可以更直观地看出问题所在。招股书显示，2019-2021 年，圆心科技销售及市场推广开支分别为3.25亿元、4.95亿元、8.19亿元，占总收入的百分比分别为13.8%、13.7%、13.8%。行政开支分别为0.86亿元、1.31亿元、3.23亿元，占收入的百分比分别为3.7%、3.6%、5.4%。
在圆心科技之毛利极低、持续亏损的情况下，其仍不断加码市场推广费用，也正是因为其一直靠资本输血。公开资料显示，圆心科技自成立以来，就颇受资本市场的追捧。据统计，截至2021年7月，公司累计完成了11轮近百亿元规模的融资。资本加持之下，圆心科技正在跑马圈地。
只不过，营收来源过于集中、成本过高、毛利过低等导致连年亏损的重重压力之下，圆心科技单靠“卖药”的生意难做，而其早期借助资本打下的江山，想要守住，恐怕也将持续承压。
“医-药-险”闭环通，圆心科技模式存疑
据了解，圆心科技与其它互联网健康企业的模式，有些不谋而合。旗下保险科技服务品牌为圆心惠保科技有限公司，成立于2019年。圆心惠保以“保险+医疗+医药”的专业能力为服务基础，为重大疾病、慢性疾病等带病人群和健康人群提供可靠的医疗和医药保障。
彼时，可谓“药+医+险”模式的风口时代，其使命在于为重大疾病、慢性疾病等带病人群和健康人群提供医疗和医药保障。与此同时，在B端，圆心惠保为保险公司提供产品精算定价、风险控制、用户获取和粘度培养等解决方案以及优质的健康管理服务。
只不过，在同样模式之下，阿里、京东、百度等巨头早已纷纷入局。而且，涉足“药+医+险”的镁信健康、思派健康等也是实力玩家，与圆心科技的竞争不言而喻。
相比这些玩家的流量优势，圆心科技的短板在于，在这个大数据时代，其新型保险业务的市场数据明显欠缺，而圆心科技如何同时获得、设计及开发满足保险公司不断变化需求的保险产品，并掌握用户端的潜在需求，适应保险市场的快速变化，也将成为其未来发展的掣肘。
反观其公司所定位的“科技”企业，研发投入却与营销支出等形成鲜明的对比，也可以对其未来可能遇到的问题窥见一斑。
数据显示，2019年-2021年，其研发投入分别为0.22亿、0.46亿、1.12亿，研发开支占收入的百分比分别2019 1.0%、1.3% 及1.9%，研发费用占比依然不足2%。
据招股书，截至2021年12月31日，拥有553名雇员专责从事研究和开发，包括22名数据工程师和科学家，461名软件工程师和技术架构师及33名医疗健康专家。
这也意味着，圆心科技所谓的“科技”，或许并没有太多科技含量，而是靠营销模式才换得今天的规模，而其逐年下滑的利润，似乎也在印证，靠主营的院外综合患者服务，以及院外药房及药品批发服务等形成的商业模式，有些经不起推敲，何时形成健康向上的财务模型，也依然成谜。
而在科技含量成色不足的前提下，圆心科技将“医药险”等三种不同场景的需求进行叠加，是否能带来增量效应，也十分存疑。可以预见，一向关注公司是否“值钱”的二级资本市场投资者，也将因此对其信心不足，而圆心科技即便成功上市，能否被投资者投上一票，也十分堪忧。
结语
在消费升级的大潮之下，人们的生活水平不断提高，而健康意识的提升，也将为大健康行业推波助澜。圆心科技无疑压准了一条十分有前景的赛道。
只不过，大健康行业痛点诸多、需求巨大，圆心科技如果能在某一个细分场景，取得丰硕的成果，或许远比摊子铺得很开，却颗粒无收来得更加实在，也走得更加稳健。但愿未来，圆心科技的能力，能够支撑其野心。
